上闋以寫景為主。首句“步深幽”三字概括了進山登閣的過程。山路曲折盤桓，行人漸入幽深。這就登樓而言，是由題前人筆，也可以說是一個緩緩而起的序曲，它從敘事中帶出景物，景物卻在人們的心中投下了清冷壓抑的陰影。“正”字領起下面兩句，交代當時的天氣。冬云凝重，天色昏黃，仿佛要下雪的樣子。作者以陰沉的天氣烘托自己抑郁而沉重的心情。“鑒曲”三句，描寫登閣所見到的景物，鑒湖和蘭亭都是歷史上名士棲游的地方，而眼前一片蕭瑟和衰敗。這三句自然化入樓上景觀，將人文物象和自然風光融合無間。從結構上看，也就是由寫景轉入抒情，為過渡到下文作準備。詞人撫今追昔，不勝感慨，只覺“千古悠悠”。以上六句都是借環境氛圍來烘托人物心理。如果說“俯仰千古悠悠”是對世事的感懷，那么接下來“歲華晚”三句就是對個人身世的慨嘆。自己不知不覺已步人晚年，卻還要四處飄泊，遠離故鄉，孤身只影，又有誰會同情我，理解我，愿與我一起泛舟五湖？這幾句語促情急，層層遞進，暗用典故，字里行間不僅抒發了寂寞傷懷之情，也吐露了自己對前途和歸宿的設想，曲折地表現了對現實的態度。“磴古松斜，崖陰苔老，一片清愁。”蓬萊閣原也是登覽勝地，如今卻游人稀少，繁華消歇，只見那石階上傾斜的老松，和路邊崖畔厚厚的青苔，這一派荒蕪落寞的景象，不就是王朝沉淪、山何破敗的象征嗎！所以詩人寫到這里，再也抑制不住地發出了痛苦的呼喊——“一片清愁”，水到渠成，自然地收束了上片。同時，這也就揭示了詩人之所以要感慨世事、懷古傷今、泛舟五湖的現實的原因。

　　下闋開始抒發對故國山河的感懷，對宋朝大好江山喪失的痛惜。下闋首句以“回首”帶起三句，述說流亡歲月中對故鄉故都的刻骨思念。這三句互文見意，意思是回想在那些天涯飄泊的日子里，我多少次夢回東州、西浦，熱淚滾滾，灑落在這日夜思念的土地上。這個倒敘不單是為了抒發昔日的思情愁懷，更為描寫今日作鋪墊、作反襯。“魂飛西浦，淚灑東洲”今天歸來，該是驚喜不已，淚如泉涌。可是，出人意料，如今登上蓬萊閣，眼前分明是故土故園，而心中的滋味，卻頗似王粲所說的：“雖信美而非吾土兮，曾何足以少留。”（《登樓賦》）這種“很特別”的感覺，將那種江山易主、國破家亡的悲傷，表現得極其真切，極其深沉。由此逼出“最負他，秦鬟妝鏡，好江山、何事此時游”二句點題的話，集中抒發了國破家亡的巨大創痛。這里采用艷麗的詞語極力鋪陳山川的美麗，意在反襯亡國的慘痛。詩人說辜負了，辜負了，秦鬟妝鏡，你這美好的江山，為什么偏偏在這樣的時刻來與你相見！這是正面的語意，反面還有一層，那就是這樣的時刻，我心中“一片清愁”，你亦無昔日的神采風韻，如此相見，更是悲酸難耐。雖有亡國失家之痛，卻又有難以直言之苦，只得以自悔自恨之言出之，曲筆傳情，更見悲慨。愈轉愈深，愈嘆愈悲，如何收煞得住呢？不過也只有山重水復，方能更見其才情筆力。下面作者語鋒一轉，再由今而古，由實而虛，向空處寄情。“狂吟老監”指賀知章，他曾任秘書監，又自號“四明狂客”。詞人要召喚他一起來賦詩消憂，表面意思是自我排遣，好像離主題遠了一點，其實正表明憂愁郁結，難以消除，愁情反而更深了。“共賦消憂”與上闋結尾處的“一片清愁”相應，都有“意在言外”的韻致，使沉痛之情在含茹吞咽之中又轉深了一層。

　　這首詞借物抒懷，以陰沉凄涼的冬景表達作者國破家亡四處漂泊的憂思。詞的上闋涉及國土淪亡，但蕭敝的冬景無處不滲透遺民的哀痛。下闋改用直抒胸臆的手法。“回首”三句，似欲打開感情的閘門一任奔瀉，以傾吐心頭郁積的哀傷，然而，至“還似王粲登樓”句一頓，至“好江山、何事此時游”時作者的悲憤之情突至高峰。隨后卻輕輕一退，轉而要呼喚“四明狂客”賀知章，來與自己一道吟賦。這樣層層推進，回環往復，構成了本詞情思哀婉和沉郁頓挫的風格特征。草窗詞素以意象縝密著稱。綜觀全詞，寫景空遠，抒情婉曲，結構細密，引事用典十分貼切，充分體現出作者深厚的詞學功底和創作才力。所以這首詞一直被推為《草窗詞》的壓卷之作。